(先探周刊提供)
二○○八年金融海嘯重創全球經濟，
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，各國央行為了挽救頹勢，
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，莫不競相大砍利率，
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，形成長期的低利率時代至今。這樣的貨幣政策轉折，
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，改寫全球金融市場的遊戲規則。長期的低利率固然帶動全球股市大漲，
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，全球經濟卻僅有美國與英國出現溫和的景氣擴張。○七年以前的貨幣政策與經濟景氣循環的經驗法則完全被打破，
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，造成央行的貨幣政策趨於複雜，
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，景氣循環非常難以捉摸。長期的低利率以致各國央行競相推出量化寬鬆政策（ＱＥ），
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，雖然曾經讓歐美股市大漲，美股與德股因此在去年創下歷史新高，日經二二五指數創下十五年新高。即便如此，除了美國與英國經濟出現穩定擴張與溫和通膨現象，以致聯準會和英國央行有能力不再進行ＱＥ，甚至於有機會升息並回收市場過於浮濫的資金。但歐元區與日本的ＧＤＰ雖然也小幅擴張，但始終未能出現溫和的通膨現象。過去的經驗法則被打破金融海嘯以來到現在至少出現「五大異象」，對於經濟與股市所造成的衝擊，完全和○七年以前人類過去的經驗法則不同。這五大異象分別是：低油價、低利率、通膨與通縮並存、各國貨幣政策不一以及波羅的海運價指數（ＢＤＩＹ）連番腰斬。低油價對當前的經濟情勢非常不利，且被市場解讀為全球經濟需求不佳的結果。這次油價從一四年第四季下跌至今，累積波段最大跌幅已經高達七二％，西德州創下每桶二六．○五美元的十三年新低。過去當油價累積到一大段跌勢時，產油國會受不了，因為外匯收益會大減，排擠到政府收支。此時，產油國會透過聯合減產達到讓油價止跌的目的。這次油價跌勢已經很大，卻不見沙國主導的ＯＰＥＣ產油國進行大規模減產。全球前兩大產油國的俄羅斯和沙烏地阿拉伯現在不但沒有減產的意圖，反而以打擊美國頁岩油為名義，增產原油輸出，讓油價沒能看到明顯的止穩現象。過去低油價對能源消費大國的美國消費者來說，可以降低能源開支並增加消費支出意願，甚至於能達到降息的目的。但這波油價的下跌，卻對挹注能源消耗大國消費者的消費支出成長的力道相當有限。一五年第四季美國ＧＤＰ僅○．七％，低於一四年同期的二．一％；一五年中國ＧＤＰ年增率六．八％，低於一四年的七％；日本一五年第四季ＧＤＰ萎縮○．四％，不但低於一四年同期的○．六％正成長，經濟又陷入衰退的疑慮。歐元區一五年第四季ＧＤＰ也僅○．三％，低於一四年同期的○．四％。○八年金融海嘯至今，各國央行不但大砍利率，在零利率不足以讓經濟恢復溫和的通膨與經濟復甦現象，還推出規模不等的ＱＥ政策，造成全球低利率環境的時間已長達八年。這段低利率期間的確帶動全球股市長達七年的多頭走勢，並在去年陸續創下新高。即使ＭＳＣＩ世界指數從去年高點至今跌幅一度超過兩成，但是美股三大指數的漲幅介於一．○五～一．八倍，德國也還有一．二二倍的漲幅，日經二二五指數也上漲超過九二％。過去股市大漲，往往都會帶動ＧＤＰ強勁擴張和通膨升溫，但這次全球主要經濟體不但沒有擴張經濟還出現萎縮的雜音，部分央行實施更大膽的負利率政策，現在全球已經有歐洲、瑞典、瑞士、丹麥和日本央行實施負利率。歐日公債出現負利率實施負利率的結果，德國一～八年期公債、法國一～六年期公債以及日本一～九年期公債都已經是負利率。近期德國十年期公債殖利率創下○．一八八％、日本十年期公債殖利率甚至創下負○．○二五％，都是歷史新低。負利率造成全球銀行業出現負利差，無助於銀行業的獲利。去年德意志銀行大虧六八億歐元造成股價重挫，很可能會普遍發生在實施負利率國家的銀行業，造成該國銀行資產體質變差。當地民眾會囤積現金，各國央行已經出現「彈盡糧絕、無計可施」的窘境。正當全球主要經濟體都陷入通縮壓力之際，卻有俄羅斯和巴西央行陷入停滯性通膨壓力中。這兩國的通膨風險都是因為本國貨幣過去幾年重貶，造成進口物價大漲，這兩國央行為了遏止貨幣重貶和阻止熱錢外流而被迫升息。俄羅斯最新的通膨年增率高達九．八％，巴西的通膨年增率也有一○．七％，當地經濟也出現衰退現象。另外，過去全球主要央行的貨幣政策相當一致，去年聯準會啟動升息機制，歐洲央行與日本央行卻進一步降息到負利率，造成各國的貨幣政策不同調。去年十一月底人民幣納入特別提款權（ＳＤＲ），卻仍然持續貶值，中國股市這段期間也下跌。中國經濟前景出現疑慮，也造成全球股市今年開春至今皆跌。這個現象和部分國家央行實施負利率，已經衝擊到聯準會的升息機制。現在市場預期聯準會可能到二○一八年以前都沒有升息的機會。葉倫現在所面臨複雜的全球經濟與金融情勢，可能是歷屆聯準會主席有史以來最難解決的困境。金融市場對央行挽救經濟措施感到不信任，造成全球股市重挫和黃金明顯的漲勢。還有一個異象是ＢＤＩＹ指數的腰斬、腰斬再腰斬，反應當前全球經濟不景氣的頹勢。ＢＤＩＹ從歷史高點至今已經大跌九七．五％，這次ＢＤＩＹ最深跌到二九○點，與歷史高點的一一七九三點的零頭都還不到。ＢＤＩＹ反應全球海運貿易需求不振，散裝船的運價指數不斷下跌所致。這當然和全球原物料商品價格最近四年的空頭走勢有很大的關連度。過去中國景氣擴張帶動非鐵金屬和大宗物資需求成長，ＢＤＩＹ因此大漲。如今中國不再大量需求這些原物料商品，全球海運貿易量下滑，但海運市場的散裝船和貨櫃輪仍多，只要市場需求起不來，ＢＤＩＹ難以回升。現在要讓指數回升有兩個條件，不是原物料價格開始上漲就是全球海運商大量裁減船隊，讓海運市場的供給與需求達到平衡，這都需要一段時間才能達到。市場對央行政策不信任從金融海嘯以來的五大異象可以推測，全球經濟不但陷入負利率的漩渦，甚至可能是通貨緊縮的時代來臨。負利率屬於急就章，僅能短期間實施不能長期為之，因為這無助於經濟景氣的好轉，反而更彰顯通縮壓力。全球主要央行對於解決當前的經濟困境已經黔驢技窮，將造成全球金融市場的震盪幅度更大。未來如果出現新一輪金融危機，各國央行的貨幣政策工具根本無法應付。全文詳情及圖表請見《先探投資週刊》1870期，便利商店及各大書店均有販售或上http://weekly.invest.com.tw有更多精彩當期內文轉載(中時電子報)
《先探投資週刊》第1870期，